华安证券-广汇转债投资价值分析-200817
2020-08-17 13:54:23  邹坤
研报摘要

  广汇转债于08月18号进行网上申购:总发行规模为33.7亿元,占目前广汇汽车市值比例约为10.29%。广汇转债存续期为6年,联合评级为AA+/AA+;下修条款为15/30,90%。按照2020年08月13日中债6年AA+级企业债到期收益率4.1912%计算,债底价值为93.42元,债底保护充足。按照2020年08月13日的广汇汽车收盘价4.04元/股计算,初始平价为100.25元,平价溢价率为-0.25%。
  上市价格预计在110元左右:估计广汇转债的转股溢价率在7.5%到12.5%之间。通过相对价值法得到的结果104元到117元之间,我们认为其上市价格在110元左右。
  公司本次拟公开发行可转换公司债券募集资金总额不超过33.7亿元。本次募集资金扣除发行费用后,12.7亿元用于门店升级改造项目,5亿元用于信息化建设升级项目,6亿元用于二手车网点建设项目,10亿元用于偿还有息负债项目。
  国内汽车经销商龙头,着力并购稳固地位。公司自2016年起,一直居于“中国汽车经销商集团百强排行榜”榜首,营收和整车销量均排名行业第一。近年,公司着力外延并购拓展经营网络的范围和经营品牌的数量,2016年,公司收购了宝信汽车75%股权,获得了其经销的包括宝马、路虎、别克、丰田等19个品牌的经销权。2015年-2019年末,公司全国门店数量年均增长率为11.61%,门店增长迅速。
  居民可支配收入增长趋缓,政策利好二手车市场。受2018年购置税优惠政策全面退出与2020年上半年新冠疫情双重影响,乘用车市场持续萎靡。同时,下游客户可支配收入增速趋缓,新车市场整体并不乐观。但是,二手车市场颇有看点。2020年4月10日,财政部、税务总局联合发布《关于二手车经销有关增值税政策的公告》,5月起二手车增值税由2%减少至0.5%。此外,各地政府为了活跃二手车市场,都推出了取消限迁政策。公司此次可转债募集资金用途中有6亿元用于二手车网点建设项目,表明公司有拓展二手车经销业务的战略意愿。总的来看,二手车市场规模的扩容会给公司的业务增长带来利好。
  公司19年营收和归母净利增速有所下滑,成本费控能力尚可,盈利能力强。2019年,受购置税政策全面退出影响,公司营收同比仅增加2.58%,归母净利润同比下滑20.14%,增速均下滑。2019年,公司ROE、净利率、毛利率、三费率分别为6.99%、1.94%、9.84%、6.58%。相较于同业可比,公司毛利率、净利率、ROE高于同业可比,三费率基本低于同业可比。公司作为行业龙头,盈利能力强于同业可比。
  风险提示:宏观经济风险;二手车市场扩容不及预期
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