华泰证券-从替代效应看出口-201214
2020-12-14 14:10:14  张继强,芦哲
研报摘要

  核心观点
  替代效应是2020年3月以来中国出口强劲的重要原因。在替代的国家中,我们发现制造业占GDP比重越低的国家,疫情期间的工业产出下降越大,国际市场份额下降越显著。印度、巴西和美国、欧盟都成为了被中国出口替代的经济体。产品方面,疫情相关,劳动密集相关,产业链上游等,是我国出口替代的重点。纵观明年的出口情况,我们认为,在供给端修复的同时,需求侧也会随之回暖。尽管出口替代可能有所削弱,但总需求拉动带来的正向效应不可小觑。预计全年出口增速不低于2020年下半年的平均值11.8%。
  出口替代是出口强劲的重要因素
  今年3月以来,出口表现始终强劲,同比增长连续6个月创下年内新高。对出口增速进行简单拆解可知,出口替代对冲了外需下滑的不利影响,是支持强劲出口的重要因素。4月是出口替代效应最大的月份,之后虽有起伏波动,总体上呈现逐月走低的趋势,但9月出口替代效应对出口增速的贡献仍高达78.4%。
  疫情期间出口替代的原因
  疫情对工业生产造成较大破坏,短期内世界各国的产出均经历了大幅下滑,导致国际市场上的产品供应显著减少。同时疫情期间国际协调的难度加大,由此造成的跨国产业链断裂进一步加剧了产品供应的减少。中国率先从疫情冲击中恢复,有效地弥补全球供给不足,在国际市场上承揽供应,从而替代了别国由于生产不足而“让渡”出的份额。
  中国出口替代了哪些国家
  数据显示,制造业占GDP比重越低的国家,疫情期间的工业产出下降越大,出口萎缩越为严重,国际市场份额下降越显著。这些国家大致可以划分为两类,一类是印度、巴西这类工业基础薄弱的新兴市场国家,疫情的冲击使得本就发展艰难的工业体系更加雪上加霜;另一类是美国、欧盟等制造业高度依赖国际分工与合作的经济体,疫情期间不能有效弥合跨国产业链断裂的缝隙。综合来看美国的出口份额下降最多,是被中国出口替代的最主要国家,欧盟、日本居于其次。
  中国出口替代了哪些产品
  中国出口替代的产品主要可以分为三类:第一类是防疫相关的产品,主要受益于需求驱动产生的供给缺口;第二类是劳动密集的产品,主要原因是隔离、检疫、封锁等政策导致海外国家的劳动生产效率大打折扣;第三类是处于产业链上游,生产需要诸多下游产业配合的产品,疫情期间国际协调难度加大,这些商品的生产难度上升,而中国能够充分发挥全产业链的优势,凭借国内产业链的衔接与合作完成生产。
  2021年出口展望
  我们认为,尽管出口替代效应在过去产生了很重要的影响,但更多的是对出口起了托底作用。未来世界供给端修复的同时,需求侧也会随之回暖。尽管出口替代的逻辑可能有所削弱,但可能被需求拉动带来的正向效应抵消并超过。目前来看疫苗和美国财政刺激法案在2021年落地仍是大概率事件,我们预测在2021年出口仍能保持相当的景气,全年出口增速不低于2020年下半年的平均值11.8%。
  风险提示:疫苗效果不及预期、海外政策收紧。
  
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