开源证券-投资策略周报:做多“新共识”,深化顺周期-201122
2020-11-22 17:02:10  牟一凌
研报摘要

  风格切换,大势已成
  本周(20201116-20201122),顺周期再次领涨市场,涨幅靠前的板块主要是三条主线:(1)通胀交易:主要是钢铁和有色金属制造;(2)海外疫情蔓延下我国制造业的突围:轻工制造、纺织服装和部分新材料(包括“拜登上台”预期下的新能源装备、绿色建材);(3)市场从周期成长走向周期价值,低估值的代表强周期(钢铁、煤炭、有色)、银行业、房地产也涨幅明显。
  经济复苏:市场结构看周期后续优于可选消费
  基金的“赚钱效应”改变了方向,在前期阻碍风格切换的力量当前反而成为风格切换的助燃剂。我们统计了净值创新高的基金,发现创新高的基金在其新高之后,风格已经开始切向低估值风格。从行业层面看,可选消费和周期成为近期机构投资者买入经济复苏观点的主要表达形式,但是差别在于:可选消费本已是主要持仓近期又被共同增配,且股价和估值一直处于高位,经济复苏需要让“好的东西变得更好”;对于低估值周期股来说,市场有了赚钱效应(部分新高基金继续加仓),一部分投资者仍在观望,经济复苏只需继续让“差的东西在改善”,现在正是上车的好时机。从这个意义上,周期弹性将大于可选消费。
  周期不只有低估值:市场回报向ROE回归将成“新共识”
  市场中一部分观点认为前期成长的极致风格并非偶然,背后的逻辑是“好赛道”值得“高估值”,但我们发现年内表现优异的成长股,即使盈利预期兑现,“市值目标”方法下计算的预期收益率已相对较低,这其中还未考虑贴现率上行带来的估值影响。如果考虑在“好赛道”中捡漏:年内滞涨或年内下跌的“好赛道”中的个股,即使后续要求的盈利兑现,实现“补涨”能够获得的平均年化收益率也同样相对较低。长期看ROE是股东收益的源泉。类比2009年和2016-2017两个时期,长期收益率向ROE回归在当前的宏观环境下有较大可能发生,我们计算了分金融、顺周期、消费、成长板块的ROE和年化收益率,以及他们之间相对于长期中枢的偏离程度,基本的逻辑是,年化收益率相对于ROE的偏离程度越低(甚至为负),意味着ROE提升所带来的的收益率弹性更大,反之则越小。结论是:金融的年化收益率相对于ROE修复的弹性>周期>消费>成长。
  收益率回归ROE的时点就在当下,买入顺周期
  A股给予投资者的风险补偿已经处于历史的均值水平,历史经验指示未来盈利贡献占据主导,估值贡献反而为负;有利因素是当下全球经济复苏的确定性将为投资者系统性价值发现提供更好的宏观基础。近期的疫情反复如果带来风格反复,投资者更要珍惜调仓机会。把握以下三条主线(不分先后):(1)在复苏具有方向确定性下,经济复苏带来价值修复:金融(银行、保险、房地产)。(2)把握国内经济动能切换下制造业复苏的投资机会:化工(大炼化、钛白粉)、集运、机械设备、家电、造纸。(3)通胀交易可以布局:有色(铜、铝),煤炭(焦煤)。
  风险提示:疫苗的作用证伪,经济复苏不及预期。
  
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