天风证券-贵州茅台-600519-直销放量奠定业绩基础,渠道改革更进一步-201121
2020-11-21 23:35:08  刘畅,吴文德
研报摘要

  事件:11月18日,贵州茅台酒2020年直销渠道商座谈会表示,2020年四季度直销渠道计划销售4160吨飞天茅台酒。
  直销进程加速推进,奠定全年目标基础,渠道改革更进一步。公司自2018年起开始进行渠道改革,推动直销渠道占比提升。截至10月底,茅台已和68家直销渠道商合作,包括电商、商超卖场、国资企业、烟草连锁等领域的优质企业,渠道扁平化建设取得初步成效。从三季报来看,公司1-9月直销渠道实现营收84.33亿元,占比12.6%,同比+172%,渠道改革不断推进。此次直销渠道的放量,我们认为一方面彰显了公司渠道改革的信心,有助于公司渠道扁平化,加强公司对于渠道价格和库存的管控;另一方面也有助于公司业绩的提升。据测算,此次直销渠道计划量占公司全年计划量的12%,放量有助于支撑全年目标的达成。此外,结构调整所带来的价格贡献也将在四季度有所体现。我们假设四季度直销50%的量由股份公司出售,则直销占比有望提升至15%。未来随着直销占比的持续提升,公司业绩有望实现稳健增长。
  批价维持平稳态势,供需关系仍为判断公司未来发展的核心抓手。茅台一批价维持2850元附近,四季度随着直销渠道的放量,批价或小幅波动,但我们判断批价不会大幅下行,主因目前茅台仍处于供不应求态势,短期放量并不能解决供给偏紧、需求旺盛的局面,核心主导逻辑并未改变。此外,公司第三季度出现捐赠数笔大额款项,大股东减持公司股份等事件,但我们认为短期行为并不会影响公司的长期内在价值。从市场容量和格局来看,高端白酒正处于持续扩容阶段,行业一超多强,公司作为行业龙头地位稳定。公司品牌力基础坚实,产品供不应求,市场竞争中占据绝对龙头,拥有行业话语权及定价权,长期价值不改。
  白酒龙头成长动力不竭,茅台行稳致远。我们认为公司未来内在价值成长动力强劲,主要来自于三方面,①品牌力不断强化:年初至今茅台批价的表现足以表明茅台供需关系未变,品牌护城河增强公司抗风险能力。②渠道改革带来吨价和渠道掌控力的提升,通过渠道扁平,能够更高的调节产品价格和库存,保障健康发展。我们预计未来几年公司直销渠道占比仍将持续提升。③出厂价提升以及结构升级带来的吨价提升。目前一批价和出厂价给公司预留了充分的提价空间,此外生肖茅台、年份茅台等非标产品占比的提升也将成为公司未来吨价上涨的源泉。
  投资建议:我们预计公司2020-2022年实现营收997/1172/1347亿元,同比+12.18%/17.58%/14.89%,实现归母净利润469/559/657亿元,同比+13.90%/19.02%/17.53%,EPS分别为37.36/44.47/52.26元。2021年高端白酒平均估值约为41倍,贵州茅台作为行业龙头企业,享受一定的估值溢价给予公司21年45倍PE,对应目标价2001元,维持公司“买入”评级。
  风险提示:直销渠道建设不及预期,食品安全风险,政策风险等。
  
打开APP阅读全文

操作成功

本研报来自"慧博投资分析终端",想要查看更多研报,您可以下载慧博APP。

立即下载

返回顶部
慧博投资分析APP
专业投资者必备工具