安信证券-中望软件-688083-中流砥柱,望眼天下-210223
2021-02-23 23:44:48  吕伟,胡又文
研报摘要

  ■中望软件:中国工业设计软件的引领者与坚守者。公司30年披荆斩棘,坚守CAD工业设计软件唯一主业,具备深厚技术底蕴,完全自主内核是强大的底气所在。从产品维度上看,公司CAD产品牢固扎根,CAE业务充满潜力。公司的CAD产品主要包括2DCAD产品ZWCAD和3DCAD产品ZW 3D:2D产品性价比出众,朋友圈不断壮大;3D产品具备自主化内核,国产化大有所为。CAE软件方面,公司打造前后处理产品构造钳形攻势,实现电磁/结构求解器中心落地开花。公司业绩快速增长,境内业务稳扎稳打,海外业务星火燎原。公司人员呈现扩张趋势,研发队伍具备很强专业素养。
  ■CAD:现代工业设计不可或缺的画图工具。CAD最早在19世纪50-60年代提出,基本元素包括图形显示、电子绘图仪、激光笔、数字转换器等。CAD全称为Computer Aided Design,即计算机辅助设计。CAD利用计算机软件制作并模拟实物设计,展现新开发商品的外型、结构、色彩、质感等特色的过程。CAD是整个数字设计环节的起始,有望构造入口效应。从竞争格局上看,海外巨头具有先发优势,当下实力较为雄厚。国内产品蓬勃发展,公司属第一梯队厂商。
  ■全球龙头Autodesk发展启示录。Autodesk是全球工业软件的头部厂商,其业务涵盖多个领域,工业设计始终为核心主线。从业务复盘来看,Autodesk的产品矩阵在35年的维度内产生了多次变迁,并通过大量并购进行了广泛的业务拓展。从数据复盘来看,Autodesk实现了营收自上市以来100倍的增长。回顾Autodesk的发展历史,针对CAD产品而言,教育市场不容忽视,技术变革是产业变量。Autodesk的发展历史说明,CAD产品是软件产品中的黄金赛道之一,性价比竞争是未来大趋势。
  ■询价及投资建议:公司是国内极为稀缺的工业设计软件龙头企业,在工业设计软件国产化的浪潮之下,有望迎来业绩发展的黄金阶段,伴随公司2DCAD产品逐步通过性价比加速扩张,3DCAD伴随产品迭代加速推广,CAE作为第二发展引擎逐步启动,预计公司2021-2023年的收入增速分别为55%,71%,84%,成长性突出。考虑到公司业务尚处于前期的高额研发投入及销售渠道铺开过程,我们认为公司净利润并不能真实反映公司的价值与成长性。同时,考虑到公司在国内鲜有竞争实力相当的对手,业务确定性较强,因此按PS估值法给予目标价测算。考虑到公司的产品模式特征、稀缺性等特点,选择金山办公、广联达、寒武纪-U、深信服作为主要可比公司。参考2021年2月23日收盘价,根据Wind一致性预期,以上可比公司对应2022年PS估值在11-44倍之间。综合考虑,给予公司2022年15~20倍PS计算询价估值区间,参考估值市值区间为180-240亿元,本次公司增发1,548.60万股,增发后总股本为6,194.39万股,对应的股价区间是290.59~387.45元/股。考虑到可比公司二级市场估值,和公司业绩增长情况,以及科创板上市稀缺效应等,给予上市后合理价格区间为532.74~710.32元,对应目标市值约330-440亿元,相当于2022年27~36倍PS。
  风险提示:公司3DCAD及CAE产品研发不及预期,行业竞争加剧导致产品毛利润率下降。
  
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