安信证券-中信博-688408-四大壁垒铸就全球领先,三重逻辑助力业绩腾飞-201121
2020-11-21 22:39:34  邓永康
研报摘要

  ■公司是全球光伏支架领先企业。近年来,公司顺应光伏行业发展趋势,积极布局跟踪支架产品,通过研发团队的持续攻关,目前已在各个光伏支架领域形成完整布局,公司新能源累计安装量近24GW,并在全球24个国家市场成功安装了近900个项目;公司自2016至今,经营稳定,2016-2019营收和净利三年CAGR分别为44%和67%,且毛利率较高的跟踪支架近年来份额持续提升。光伏装机方面,Q4需求旺盛,同时海外需求强劲复苏,内外共振行业景气向上,且2021年需求确定性依然较高,明年往后,光伏迎来全球平价时代,未来需求可清晰预测且波动变小,光伏将成为新能源发电的最重要力量。
  ■跟踪系统拥有四大核心壁垒,未来空间广阔:从公司的核心产品跟踪支架来看,在运用过程中,其拥有四大核心壁垒1)风工程与风洞测试;2)系统结构设计与排布;3)算法与AI运用;4)可融资性与项目背书。我们在1300小时有效光照小时数量的基础上,对跟踪系统发电量增益关于IRR进行敏感性分析,无论是目前的情况,还是从技术进步带来EPC单位成本下降、非硅成本下降带来EPC单位成本下降、组件1时代(组件价格小于1元)和组件1时代基础上的上网电价降低等四个场景来看,当跟踪系统发电量增益高于5%时,跟踪系统相较于固定支架系统表现出更有经济性。据彭博新能源测算,相较于固定支架,双面+跟踪器在全球93.1%的区域可以达到最低LCOE度电成本,单面+跟踪器在全球87.9%的区域可以达到最低LCOE度电成本。经测算,我们预计2025年跟踪支架装机达130GW,6年复合增长率达30%;市场空间达648亿,6年复合增长率达22%,未来市场空间广阔。
  ■公司全球化布局深入推进,技术与成本具有优势。公司以获得的全球光伏支架相关资质为基础,在全球各地区布局了销售网点,销售网络遍布全球,拥有众多优质客户和优质项目经验,根据GTM,公司2019年光伏跟踪支架出货量近2GW,全球市场份额近6%,位列亚洲第一,全球第五。公司通过多年积累,掌握跟踪支架多项核心技术,其第二代天智跟踪系统,在抗风设计、大风保护、跟踪精度和兼容组件类型方面都处于全球领先水平,能够有效解决传统跟踪器痛点;而在成本上,公司也处于全球领先地位。与此同时,公司积极开拓发展新空间,在BIPV,光伏+等领域不断深耕新技术、新产品;
  ■投资建议:维持买入-A投资评级。根据我们的模型测算,预计2020-2022年公司营收分别为31.98、45.97、65.48亿元;归母净利润分别为2.75、4.49、6.87亿元;对应EPS分别为2.02、3.31、5.06元。公司所在光伏跟踪支架赛道壁垒高,光伏装机提升+跟踪支架渗透率提升+公司市占率提升三重逻辑之下,叠加BIPV等新产品的潜在新增量,有望助推公司未来发展保持高增长势头。维持公司买入-A投资评级。
  ■风险提示:1)可再生能源或光伏行业政策变化及贸易摩擦升级;2)汇率或原材料价格波动影响公司盈利能力;3)委外生产和跨国经营的风险;4)技术人员流失及研发项目失败的风险;5)应收账款回收风险等。
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