中泰证券-有色金属行业:再议上游锂电材料(锂钴磁材铜箔等)的投资机会-201016
2020-10-16 19:30:40  谢鸿鹤
研报摘要

  写在前面的话:近期国内外新能源市场异常亮眼,市场关心板块内轮动的机会,毕竟相较于中游和下游,上游资源品涨幅的确不值一提。但这仅仅是轮动的机会么?
  锂钴磁材等上游锂电材料:三年景气周期很坚实。国内新能源汽车市场进入后补贴时代,消费驱动与政策驱动并行;海外碳排放标准趋严、补贴不断加码、优质车型竞争崛起,欧洲电动化浪潮势如破竹。3C消费持续恢复,5G手机渗透率明显提升。我们认为,2020Q2下游需求已然筑底,虽然传统需求年内仍形成价格拖累,但需求端持续修复,尤其是2021年传统需求修复以及新兴需求不断走高共振是大概率事件;特别的,随着海外新能源汽车的发力,上游原料龙头企业产业链地位愈发重要,龙头溢价也会愈发明显。
  锂:碳酸锂价格上涨亦是题中之义。1)行业普遍亏损,成本支撑价格上涨:受疫情的影响,国内电池级碳酸锂价格超跌至4万元/吨,锂辉石价格跌至390美元/吨,无论是澳洲矿山、国内锂盐厂还是南美盐湖企业,几无利润可言。2)资本开支放缓,中期供给不确定性上升:2019年澳洲高成本矿山开始关停,2020年南美盐湖企业开始放缓扩建项目的进度,资本开支普遍放缓,这更是对应了未来2年中期供给的不畅。3)库存不是问题,主动补库或将难免:产业链库存多集中于上游矿山和盐湖,锂盐厂的库存多为正常流转库存,且多集中于大厂手中,中游产业链维持低库存状态,库存天数在1个月以内。4)需求端高增长可期,锂价或将筑底回升:在新能源汽车及3C消费电子的带动下,未来锂需求增速将维持在20%以上,若考虑到产业链自身的补库需求,2021年将出现供不应求的局面。
  钴:无钴化不改变三年新周期。1)钴价处于历史长周期的底部:2018Q2以来,受国内新能源汽车退坡影响,钴价持续走低,MB钴价(标准级)由44.13美元/磅最低点跌至12.63美元/磅,钴价自2019年Q3见底,当前价格已经处于2006年、2016年长周期的底部区域,矿山及冶炼厂几无盈利能力,成本支撑下价格将逐渐修复;2)供给端高度垄断,Mutanda矿山关停,新增产量有限:前十大矿企约占到钴供给端的70%左右,资源端属于高度集中的品种,价格弹性较大,2019年底嘉能可关停了Mutanda矿山,新增矿山仅有KCC、RTR、Deziwa等少量项目,无大型矿山投产计划,且产能释放较为有序,产能周期见顶;3)“无钴化”并不能改变本轮上行周期:未来2-3年来看,无钴电池量产并不现实,未来材料体系的主流仍会以三元为主,短期的趋势是以去钴为主,下游整车厂Tesla和宝马的车企直接签订钴采购长单,这也印证了无钴仍是一个长期命题;4)同样,产业链库存周期或成为钴价超预期上涨的催化剂:目前钴库存多集中于上游矿山,尤其以嘉能可为主,但库存多被通过长单的形式进行锁定,产业链中游前驱体厂商库存水平在1个月以内,在产能周期、需求周期与库存周期的共振下,钴价存在超预期上涨的可能性。
  磁材:新能源车用钕铁硼放量引领行业进入新周期。1)钕铁硼行业整体看是一个市场竞争较为充分的行业,高低端钕铁硼盈利水平差异明显,出现了明显的行业景气两极分化;2)新能源车用钕铁硼市场空间广阔,我们预计2023年全球新能源车将达到726万辆,则对钕铁硼的需求量达到2.76万吨,2019-2023年CAGR为35%;3)新能源车用钕铁硼进入壁垒相对较高,尤其是海外车厂供应链体系通常需要经过2-3年的认证周期,所以新能源汽车用钕铁硼成为竞争的关键。
  锂电铜箔:深蹲起跳,加工费上涨或将重演。21年锂电铜箔将逐渐结束供给过剩的局面,虽然锂电铜箔产能仍按部就班投建释放,但是由于需求的快速增长,最终使得锂电铜箔转归供应不足。我们预计1)加工费也将21年走入上升通道,当然2020年呈现出来的也可能是进一步的格局重塑——进入海内外锂电池巨头产业链是企业未来发展的核心,也是必然选择;2)为了能量密度提升,6μm锂电铜箔渗透率将持续提升,或将从2019年50%逐渐增加至80%以上,结构性差异也愈发明显,同时4.5μm也将逐步得到应用。
  投资建议:新能源上游原材料钴锂铜箔铝箔磁材等,需求端逐渐复苏,供给端持续萎缩,“价格历史底、企业盈利底、产业政策底”提供了底部布局机会,重申三年景气上行周期大方向不变。核心标的:赣锋锂业、雅化集团;华友钴业、寒锐钴业、洛阳钼业、盛屯矿业;正海磁材、嘉元科技、诺德股份等。
  风险提示:锂钴产能超预期释放、新能源汽车销量低于预期、疫情二期爆发、产业政策波动等风险。
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