安信证券-新三板主题报告:如何发掘民办高教、k12教培、在线教育和民办k12板块蕴藏的机会?-210224
2021-02-24 14:44:37  诸海滨,黄杨璐
研报摘要

  ■写在前面:教育行业消费属性正在逐渐显现,短期政策对于整个教育赛道的影响主要体现在职育、民办高教战略地位强化,民促法缓释民办学历不确定性。我们重点聚焦k12教培、在线教育、民办k12以及高教板块,就其核心逻辑、市场空间、财务特征以及估值具体分析。
  ■聚焦民办学历、k12教培和在线教育板块商业模式,需注意哪些指标?:k12线下培训中心逻辑在于市场扩张+用户留存+效率提升,需关注指标为学习中心扩张、用户人数增长、客单价水平、学习中心利用率、获客成本以及毛利率等。民办高教板块以外延并购为主,后续关注内生提价、转设等进度。民办K12学校四大重要因素是资金、升学率、师资以及运营效率。现阶段在线教育公司均为亏损状态,核心在于市场竞争加剧、获客成本提升。在线教育需关注销售费用率、用户转化率、续费率、转介绍率。
  ■四大行业赛道均为千亿级别,在线教育&民办k12有望维持两位数以上增速:我们对于四大赛道市场空间以及行业增速对比分析,其中1)市场空间看2019年线下k12(5656亿元)>民办k12学历教育(2384亿元)>民办高教(1356亿元)>在线教育(670亿元),预计2024年k12教培>民办k12>在线教育>民办高教;2)对应复合增速看,在线教育>民办k12>线下教培>民办高教,其中2019-2024年CAGR分别为43.47%/21.93%/9.05%/7.91%。
  ■k12教培盈利模式成熟、目前已经形成市场龙头,民办学历板块盈利能力突出、净利率30%以上:从财务情况数据反观教育领域各产业链,目前k12教培盈利模式成熟,已经形成新东方、好未来等市场龙头,营收达到百亿元以上。在线教育的整体获客成本比较高、销售费用率高达70%以上;且平均续费率也低于线下、客户粘性不足。而民办学历板块整体高盈利特征明显,净利率达到30%以上;在线教育商业模式尚未跑通,仍处于烧钱获客的阶段。
  ■民办学历板块pe逐步回升至近30x,在线教育ps达到30-40x:伴随着政策变化,民办k12和民办高教板块估值变化明显,民促法送审稿之后民办高教板块(目前整体pe为37x)整体优于民办k12(目前为28x)。从政策层面上看对于民办基础教育(义务教育阶段-小学+初中)阶段约束强于民办高等教育投资;从资本市场表现来看民办高教估值表现也强于民办k12板块。教培公司整体估值呈现上升态势,在线教育公司多为亏损、行业整体估值ps达到30-40X。
  ■风险提示:行业竞争加剧;政策不达预期
  
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