华西证券-中粮糖业-600737-基础利润&行情溢价,糖企龙头业绩高增可期-201120
2020-11-21 21:10:19  周莎
研报摘要

  报告摘要:
  精炼糖和内贸糖业务受糖价波动较小,是公司基础利润的重要基石,随着开工率的不断提升&产能的扩张,精炼糖业务将进一步增厚公司的基础利润。此外,公司自产糖成本优势明显,糖价上行阶段利润弹性较大。我们预计,2020-2022年,公司EPS分别为0.41/0.53/0.76元,对应当前PE分别为22/17/12X,首次覆盖,给予“买入”评级。
  分析判断:
  基础利润:精炼糖巩固龙头地位,内贸糖品牌溢价凸显
  中粮糖业是中粮集团食糖业务专业化公司,经营范围包括食糖和番茄两大业务板块。公司食糖业务主要包括自产糖、精炼糖以及内贸糖等。其中,精炼糖和内贸糖两大业务受糖价波动影响较小,共同奠定了公司基础利润的重要基石。我们认为,精炼糖业务将不断增厚公司的基础利润,主要逻辑在于:1)我国食糖进口关税保障措施到期后,公司有望加大配额外进口量,优先供给自有精炼糖厂,精炼糖开工率不断提升,带动生产成本下降,增厚精炼糖利润空间;2)公司前瞻性布局精炼糖业务多年,在糖源掌控、成本控制、产品品质等方面的优势凸显之后,有望加快精炼糖产能扩张节奏。成本下行&产能扩张双重利好刺激下,精炼糖业务将进一步增厚公司的基础利润。
  行情溢价:自产糖成本优势明显,糖价上行贡献利润弹性
  自产糖方面,公司国内产能70万吨、国外产能30万吨,合计100万吨,是国内糖业龙头。对比行业可比公司,公司成本优势明显,在糖价底部时仍能维持盈利。当前阶段,我们判断,糖价正处于底部向上阶段,公司自产糖有望贡献公司利润弹性。以公司食糖产量70万吨/年测算,假定2021年糖价在2020年的基础上分别上涨500/1000/1500/2000元/吨至5934/6434/6934/7434元/吨,则公司净利润分别增长3.50/7.00/10.50/14.00亿元,在精炼糖和内贸糖利润不变的情形下,自产糖利润增长将使公司净利润增速分别达到60.39%/120.78%/181.17%/241.55%,利润弹性非常大。
  投资建议
  公司是国内糖业绝对龙头,规模优势明显,自产糖成本控制能力强,在糖价上行阶段将贡献公司利润弹性;精炼糖、内贸糖受糖价波动影响较小,奠定公司的基础利润,极大地增强了公司的抗风险能力。我们预计,2020-2022年,公司营业收入分别为217.39/255.10/301.92亿元,归母净利润分别为8.67/11.32/16.31亿元,EPS分别为0.41/0.53/0.76元,对应当前PE分别为22/17/12X,首次覆盖,给予“买入”评级。
  风险提示
  自然灾害风险,政策扰动风险,糖价上涨不及预期。
  
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