安信证券-国防军工行业:2021年军工年度投资策略-201231
2020-12-31 20:23:06  冯福章,花超
研报摘要

  ■军工产业变化催生行情演绎,基本面驱动逐步被市场认知。
  2020年初至年底,中证军工指数区间涨跌幅行业排名位列第4位,处于行业前列。军工行业受短期经济波动影响较小,全年保军任务基本不变。年初疫情未对行业需求和基本面带来根本性变化,其业绩确定性高且部分公司年初看估值具备较好吸引力。今年初卫星互联网、航空产业链、导弹产业链标的相继表现,呈现出行业变分阶段映射至军工板块。2020年全年中证军工指数涨幅65%,超过同期创业板涨幅62%,全年较多事件催化军工行情,行业变化逐步被市场认知,展望20201年,预计在基本面和市场配置的共振下,军工板块有望呈现高确定性的行情,建议重点关注和配置。
  ■强军百年奋斗目标首次提出,武器装备建设十四五迎来大发展。
  过去几年军工行业整体增长平稳,由于内外部局势紧张、武器装备的不断定型、军改影响的消除以及我国强军百年奋斗目标的提出,2020年今年开始军工行业已经出现相当变化,同时展望十四五军工行业武器装备建设有望迎来大发展,行业变化主要体现在:1)武器装备建设驶入快车道,行业订单作证基本面变化;2)从重研发轻生产到研发生产齐头并进;3)规模效应的提升带动毛利率改善,整体盈利能力提升;4)行业预付条件改变,带来确定性和现金流的改善等。综合看,军工行业的增速已经由过往稳健增长转向高成长增长。其中,2020三季报净利润增速达到33%,行业排名处于前列,我们认为军工行业2020年增长30%左右,明后两年或呈现加速态势。当前经济情况、军工周期和订单水平决定2020年行业增长稳健,预计主要公司增速仍在30%附近;因留存资金较多和订单加速等原因,2021年可能突破过去五年规律,呈现加速增长格局。其主要逻辑如下:
  1)军费和资金投入,国防支出是公共消费重要内涵,2020年国防预算增速为6.6%,且市场上也有很多其他类资金,如地方资金和军民融合资金支持,多投入供给侧的制造阶段,持续的资金投入是军工行业增长的首要关键因素。
  2)军工体制改革提升企业经营效率。随着改革推进,行业里不适应发展需要的制度、体系得以逐步改革,使得行业生产效率得以改善。且股权激励有进一步推进的迹象,在价格改革的压力下,企业降低成本和费用的意愿将增强,可能带来行业盈利水平的提升。
  3)军改影响逐步消除。此前影响订单和回款,随着负面影响削弱,预计未来同比增长相对加快。
  4)主战装备列装势头较快,备战逻辑带来2021-2023年高速增长。主力机型换装列装加速,预计2020年全行业增速在30%附近,相比2019年呈现稳健并有加快的态势,备战逻辑带来2021-2023年的高速增长。
  行业观点:业绩增速首屈一指,资金配置、估值仍有提升空间。
  基本面改善逐步被市场认可的基础下,我们从三个维度诠释下我们认为军工板块具备较好投资机会的核心观点。
  1)行业增速横向比较看,军工板块增速首屈一指。2020年初至2020年12月底,中证军工指数区间涨跌幅行业排名位列第4位,排名处于行业前列。军工行业受短期经济波动影响较小,全年保军任务基本不变,同时行业中业绩确定性高且部分公司估值具备一定吸引力。截至2020年三季报,军工行业在A股29个行业中,收入增速排在第6位、归母净利增速排在第4位,处于靠前位置,军工行业整体盈利能力改善明显。我们认为,考虑到“十四五”期间航空航天装备预计将进入快速放量阶段,行业增速有望继续保持较快增长,后续仍有提升空间。
  2)资金加速配置,公募机构主动配置比例加大。截至20Q3,主动基金持仓市值中军工持仓占比为1.61%,较Q2提升0.72pct,占比大幅提升。其中,军工持仓前十大股分别为中航光电、航发动力、中航机电、中航沈飞、航天电器、高德红外、航天发展、中航飞机、光威复材、中航高科。从历史情况看军工持仓比例上升空间仍较大,在行业基本面逐步兑现情况下,预计会有不断的资金关注并配置军工板块。
  3)估值尚未泡沫化,预计市场对优秀公司估值容忍度或将较高。军工板块目前动态PE在40-50倍之间,但板块内存在一定业绩分化,部分公司市盈率在30-40倍左右,当前不少标的估值与业绩增长仍然匹配,预计市场对优秀公司估值容忍度或将较高。其中,主机厂标的长期空间打开,享有高端装备制造估值;国企零部件业绩增速预计将维持在20%以上;新材料标的业绩成长突出,典型公司未来3年或维持30%附近增长,或将享有较高估值容忍度;信息化标的具备一定TMT属性,整体估值水平较高,但细分方向较多,且各有分化,部分方向公司预计2020年增速有望达到40-50%,仍有望享有估值溢价;民参军多采用分部估值,或具备一定弹性空间。
  投资主线:重点关注航空、航天、信息化和新材料等
  航空航天承载了装备放量,信息化和新材料则是军工科技成长重心。
  1)航空装备:无论是周边局势或是海空军建设都对军机提出了新的要求,当前我国军机从数量和结构都存在较大的差距,预计随着国防预算向武器装备尤其海空军倾斜有望推动军机换装列装加速。我们认为航空装备在十四五期间将呈现高景气,带动产业链的业绩提升,此外军品定价机制改革以及股权激励方案的增加也将推动行业利润水平的提升。建议重点关注:【中航沈飞】、【航发动力】、【中航电子】、【中航机电】、【中航光电】、【洪都航空】
  2)导弹武器装备:导弹行业主要驱动因素主要来自:一是迭代期、二是战略储备需求增加、三是实战化训练带动。导弹领域十四五期间可能是最具有弹性的细分领域,将带来相关上市公司较快的业绩增厚,关注导弹板块的整体性机会,优先选择业绩弹性大、导弹业务占比高的标的。重点关注【航天电器】、【菲利华】、【盟升电子】、【上海沪工】等。
  3)信息化板块:因国产化进程、军队现代化建设、新型号更新速度加快等因素,自2018年以来持续超越行业增长,关注军工半导体、上游电子元器件、雷达及电子对抗、通信导航遥感等方向,部分公司业绩已率先进入高速成长阶段,预计21年仍将继续保持,关注【鸿远电子】、【宏达电子】、【火炬电子】、【航天发展】、【睿创微纳】、【振华科技】、【紫光国微】等;
  4)新材料板块:建议重点关注高温合金、钛合金及碳纤维复合材料方向,军用新材料技术已基本实现自主可控并代表国内领先水平,且型号认证的双/多流水体制等使得供应商有限,供给端竞争格局较好,需求端由于主战机型及配套发动机放量且新材料应用占比不断提升以及主机厂外协比例提升、国产替代等因素,预计行业未来增长确定性较高,且需求上量后规模效应讲不断显现,带动单位成本不断下降,因此行业毛利率或仍有提升空间并逐步兑现至利润,并具有向民用市场急需开拓的可能性,长期成长性较好。关注【西部材料】,【钢研高纳】,【光威复材】、【西部超导】【中航高科】【ST抚钢】等。
  ■风险提示:武器装备换装列装不及预期;导弹新型号研制不及预期;
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