东吴证券-策略专题:工业数字化,谁最受益?-210502
2021-05-02 23:12:47  姚佩
研报摘要

  报告要点
  ①工业数字化,海外云服务商率先受益。②资本市场认可传统制造业数字化转型的关键在于降本增效成果。③财务上降本增效主要体现在人均创收、利润率提升。④产业上,模块化架构更易于数字化渗透,典型行业如机械、家电。⑤国内数字化投资体系构建:云服务商,营收+利润+云业务扩张,个股如金山办公、金蝶国际等;传统产业,数字化转型成效+企业推行动力,个股如三花智控、海容冷链等。
  正文摘要
  随着人口、互联网红利消退,市场对数字经济的关注目光从消费C端投向增量空间更大的产业B端,即工业数字化。其两端分别连接互联网和传统制造业,资本市场如何对其数字化进程定价?
  云服务商率先受益。目前主流云服务商基本由消费互联网巨头和软件厂商转型而来,本身具备较强的技术基础,对于互联网业务也有更为深入的认知。海外互联网巨头亚马逊、微软基本在云服务方面起步较早,云服务业务和营业收入都保持高增速。资本市场给予其优异的股价表现,二者2010年以来股价分别上涨9.8倍、24.3倍。
  工业数字化的核心:能否降本增效。海外工业巨头通用电气和西门子是数字化转型先锋,分别于2011年、2014年开始推动数字化转型、并发布工业互联网平台,但股价没有提振。国内海尔也有同款疑惑:旗下的工业互联网平台COSMOPlat更受认可,但在资本市场的表现却并不如工业互联网排名相对靠后的美的。根本原因在于财务上降本增效成果的体现有所不同:美的和海尔人均创收均有提升,但美的净利率提升更为显著;通用和西门子的降本增效指标都没有体现。
  数字化推行的产业土壤:模块化架构。国内目前数字化推进成效相对明显的家电、工程机械,都是典型的模块化架构。对于传统产业,尤其制造业的渗透来说,模块化的优势在于:(1)相对开放的系统、相对更低的进入门槛,更有利于创新活动的参与,而一体化架构下创新活动渗入则相对困难;(2)模块化架构下,各模块具有统一接口,行业整体规范更容易统一,有利于提升数字化产品的可复制性,更容易形成规模效应。我们结合市场规模和人工可替代性,构建数字化转型更易见效行业的三维模型,得分较高的申万三级行业包括铁路设备、计算机设备、冰箱等。
  国内产业数字化的投资体系构建:
  云服务商:营收+利润+云业务扩张,标的包括金山办公、金蝶国际等。(1)营收同比反应企业整体业务的增长情况;(2)将研发支出加回后的利润率,反应科技类企业真实盈利水平;(3)公司云业务的增长情况,一方面,合同负债同比增速反应企业订阅收入的增长,另一方面,云收入占比程度反应企业云服务转型的程度。
  传统产业:数字化转型成效+企业推行动力,标的包括三花智控、海容冷链等。(1)数字化转型成效方面,借鉴各行业的数字化成效难易程度打分;(2)传统企业推进数字化转型的动力来看,若人工薪酬占营业收入的比例持续提升,相应的企业会更有动力去推动数字化转型;(3)参考目前云服务商服务客户案例所涉行业,这代表当下市场对数字化实施可能性和成效性的判断。由此筛选出9个申万三级细分行业,并在其中进一步优选公司标的。
  风险提示:中美关系恶化;宏观经济和企业经营情况不及预期;历史经验不代表未来。
  
  

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