中泰证券-中国平安-601318-平安参与方正集团重整进展点评:获取新方正集团绝对控股权,对价是否合理取决于后续整合-210503
2021-05-04 15:30:15  陆韵婷,戴志锋
研报摘要

  事件:4月30日平安集团发布公告,宣布将和华发集团(代表珠海国资委)和特发集团组成重组投资者,以“出售式重整,整体承接”的方式整体收购新方正集团,其中平安将以自有资金以370.5-507.5亿元的对价受让新方正集团51.1%-70%的股权,取得绝对控制权;
  交易对价显示平安对新方正集团的估值为725亿元
  1、根据《关于恳请支持方正集团等五家公司重整计划草案的沟通函》的内容,当前重组主体(方正集团及信息产业集团,北大医疗产业,北大资源和产业控股)的资产审计总额约622.57亿元,评估市场价值总额约761.42亿,负债约2561亿元(我们预计方正重组管理人会用平安,华发和特发集团的交易对价用来还债,普通债权人的清偿比例估计为14.5%);因此平安的交易价格基本和剥离负债之后的重组主体资产价格接近。根据北京第一中级法院于2020年9月公布的《北大方正集团有限公司管理人等申请破产重整一审民事裁定书》内容,截止2020年1月31日,北大资源(主要是地产物业)资产364亿元,北大医疗(包括北大国际医院,康复医院,医疗产业园等)资产为134亿元,产业控股资产为50亿元,信息产业集团资产33亿元;
  2、当前方正集团旗下有北大医药,方正证券,ST方正,方正控股,中国高科和北大资源6个上市公司,方正集团持有的股权对应市值约为255亿元,其中方正证券对应股权市值215.5亿元,是主要的价值来源;
  3、综上我们大致估计新方正集团的725亿元估值主要来自于方正证券,北大医疗和地产;
  北大医疗资源和平安医疗生态圈有一定协同作用
  1、北大医学院官网将其关联的诊疗机构分成3类:6家直属附属医院,4家共建附属医院和15家教学医院,北大国际属于共建附属医院;由于原来方正集团的控股股东是北大资本(持股70%),而新方正集团的股东不再有北大系,因此后续的关注点是北大医学院是否会继续对北大国际医院等机构注入资源;
  2、平安当下的医疗健康生态主要由平安好医生(线上),平安智慧医疗(线下),平安医院管理团队(线下)共同组成。
  a、对平安来说,北大国际医院和另外12个医疗主体是toC线下服务的补充,我们预计可以给客户提供的场景包括:在接触客户阶段寿险公司可以带客户参与医院组织的医学讲座;在赔付阶段,可以承诺客户如果发生重疾优先去所属医院就诊;
  b、对北大医疗来说,我们预计平安可以用好医生的线上资源给医院引流,指定北大医疗医院作为定点核保机构从而提升医院的产能;
  c、根据泰康的经验,自建医院周期很长,同时面临招募医生难以及科室不全的难题,,泰康已经在医疗资源上投入150亿元资金,因此收购整合是获取医疗资源一个比较好的方式;
  d、但我们认为整体而言平安对重资产收购其他医疗资源的态度还是比较谨慎,可能更倾向于用平安在成本和科技赋能上的优势去运营医院(而非获取医院的所有权);
  e、由于北大国际医院本身就是非盈利定位,因此对价是否合理取决于后续平安整合能在多大程度上促进寿险销售,以及能否降低医院运营成本;
  投资建议:我们认为平安此次作为联合投资者参与方正集团的重组事宜有利于其打通线上线下医疗资源,获取成熟的实体医院,为保单销售及医疗生态圈赋能,但价格是否合适还要取决于后续具体牌照的归属,以及整合效果。受寿险行业整体转型难题等影响,平安核心代理人当前仍然未能企稳回升,但我们对公司的能力依然有信心。我们预测集团全年ev增长10.7%,股价对应21年PEV为0.90倍,维持买入评级;
  风险提示:权益市场大幅度下降,长期无风险收益率大幅度下行,新单保费增速不如预期,过度聚焦科技而忽略代理人本身的培训,寿险改革成效较弱,华夏幸福投资本金大部分无法收回,新方正集团整合不利;

操作成功

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